[閱讀筆記] Value Investing: From Graham to Buffett and Beyond (4/7)

1. 計算 margin of safety (安全邊際) 的公式

Margin of safety = PV / EPV	安全邊際 = Present Value (現價) / Earning Power Value
EPV = Capital * (ROC / R)	EPV = 資金 * ( 資金報酬率 / 資金成本) = 資金 * (Return on Capital / Cost of Capital)
PV = Capital * 1 / (R - G)	PV = 資金 * 1 / (資金成本 - 成長率)

2. 在競爭劣勢 (competitive disadvantage) 的情況下，成長會損壞你的價值；在沒有競爭優勢、大家都公平競爭的環境 (level playing field) 的成長，也無法創造太多價值
3. 差異化投資 (diversification) 的主要任務是找出資產間沒有強烈關連性的標的，甚至是負相關的最好。投資組合包含雨傘製造商與防曬乳製造商就是這樣的觀念。但是，這就是最難的部份，如何預測資產間的關聯性。
4. 在棒球場中，三好球就會被三振出局；但是在投資中，你不會因為站著不揮就被三振
5. Canary（金絲雀）對瓦斯十分敏感，17世紀時，英國人發現在煤礦中養金絲雀可預測有毒氣體的信息，所以將金絲雀放到礦井裡檢測礦井裡的空氣質量，只要牠會焦躁不安，甚至金絲雀死了，表示礦井裡的空氣已達令人中毒的水平，因此，以前礦工們都會在礦坑裡放金絲雀，當作危險信號的先知者、一個預警的工具。
6. 保持一定的現金水平 (holding cash) 是 value investors 的最基本的標準策略，如同礦坑禮的金絲雀，當接收到事情不妙的信號時，擁有足夠的資金入場、撿拾便宜貨
7. 若你沒有足夠的資訊或知識，購買 broad-based index fund 會是你最好的選擇
8. 直接且主動的投資是個危險遊戲，不是隨便一個在家，上網查查資料就可以當贏家的遊戲。
9. 若你在 poker game 過了 30 分鐘還不知道誰是笨蛋，那你就可以非常確定你就是那個笨蛋
10. 股本報酬率（又稱股權收益率、股本收益率或股東報酬率，英語：Return On Equity，縮寫：ROE），是衡量相對於股東權益的投資報酬之指標，反映公司利用資產淨值產生純利的能力。公司通常把盈利再投資以賺取更大報酬，ROE正反映了公司這方面的能力，計算辦法是把淨收益（稅後淨利扣除優先股股息和特殊溢利）後，除以股東權益。

ROE = 淨收益 / 股東權益

※ 淨收益 = 稅後淨利 - （優先股的股息 + 特殊收益）

11. 公司的股權收益 (ROE) 高不代表盈利能力強。部分行業由於不需要太多資產投入，所以通常都有較高ROE，例如諮詢公司。有些行業需要投入大量基礎建築才能產生盈利，例如煉油廠。所以，不能單以ROE判定公司的盈利能力。一般而言，資本密集行業的進入門檻較高，競爭較少，相反高ROE但低資產的行業則較易進入，面對較大競爭。所以ROE應用作比較相同行業。
12. Buffett 對好的的投資企業 (good businesses) 的標準有：
    1. 擁有強大的產品
    2. 高於業界平均的股權收益 (ROE, Return On Equity)
    3. 相對較小需求的資本投資 (capital investment)
    4. 手中現金持有水位
13. 巴菲特的法則是，「不要輕易揮棒，要揮棒也不要打到壞球」。他曾經引述美國紅襪隊強棒威廉斯（Ted Williams）的話，「當個好打者，你必須選好球來打」。遇到真正的好球前，不輕易出手，「他比大多數的投資者都看得清楚，手上有大量現金，並不一定就會減損公司表現，現金是一種策略型資產，」
14. Berkshire Hathaway Inc. 選擇投資企業的準則

① 我們了解這間企業	企業應相對簡單與穩定，若太複雜且變動性高，就難以預測其未來的現金流
② 具備正面的長期未來展望
③ 這間企業的經營者是誠實且稱職的
④ 目前的價格是迷人的 (attractive price, 即 value < price)	我們秉持著 Graham 的安全邊際原則 (margin-of-safety principle)，不具備足夠的安全邊際不會購買

15. 低股價淨值比 (price to book value)、低本益比 (price-earnings ratio) 或高殖利率 (dividen yield) ，都不是價值投資 (value investing)。企業的成長率，也無法告訴我們什麼價值 (value)，別忘了，對於某些公司，成長卻會摧毀他 (即 Return On Capitals < Cost of Capital )，當所賺得錢小於投入的成本，成長越多，賠得就越多，形成惡性循環。
16. High-return 企業的成長才能讓投資人獲益，換句話說，在財務上每成長一元能夠超過長期市場價值 (market value) 的一元，成長才是有意義的。low-return 的企業需要更多的資金讓企業成長，但是其能貢獻的回報卻低於所投入的資金，這樣的成長是有害的
17. 對於大部分投資來說，最重要的不是他們懂多少，而是真的知道自己什麼不懂。投資人其實只要避免犯下大錯，要做正確的事情的機會不多。
18. 在「字典」裡面，風險 (risk) 代表「損失或受傷的可能性」。在「投資」的領域，風險代表股票相對於市場的波動性 (volatility)，通常以一個稱為 β (Beta, 貝他值) 的數值來表示，即市場報酬變動時，個別資產之預期報酬率同時發生變動的程度，亦為投資該資產所須承擔的系統風險。Beta值就是衡量你所投資的個別股票，受到系統風險（如九二一大地震、貨幣供給）影響的程度。Beta值 > 1，表示你所投資的個股的報酬率(風險值)波動幅度，比市場波動幅度大；反之，Beta值 < 1，表示你所投資的個股的報酬率(風險值)波動幅度，比市場波動的幅度小。但是這種評估風險的方式，是正確的嗎？ β 數值分析是一種「近似的正確好過精確的錯誤」(It's better to be approximately right than precisely wrong)
19. 依照 beta-based theory，當一個高價股大幅下跌，將會比目前還在高價的股票還更具風險，因為波動大 = 風險大。事實上，投資人反而應該歡迎波動性 (volatility)，當股市發生巨大波動，投資人恐慌賣出時，對於你來說，反而是絕佳的買進機會
20. beta-based theory 不去檢視這間企業生產什麼產品或服務，企業的競爭對手在做什麼或企業借了多少錢並怎麼使用這筆錢，甚至不知道這間企業的名字。此分析方法只重視這檔股票的歷史價格
21. Buffett 認為，投資人該分析的風險有
    1. 企業的長期競爭力
    2. 管理階層的經營能力與運用現金的能力
    3. 管理階層能將利益確實回報給股東而非中飽私囊
    4. 買進這間公司的價格
    5. 稅率與通膨率會決定你最後的投資毛利
22. 如果你什麼都不懂，那就買 ETF。但如果你對於某些產業有些了解，你就應該投資5~10家股價合理且有長期競爭力的好公司。為什麼要把你的錢放在排名第20名的股票呢？專注在前幾名就好了！
23. 凡是值得去做的，就值得努力做好 (What is worth doing is worth doing well)；如果某件事不值得去做，那就不值得做好 (If something’s not worth doing at all, it’s not worth doing well)
24. 併購的決策著重於把實質的經濟利益而非管理版圖或會計數字極大化，(長期而言，若管理當局過度注重會計數字而乎略經濟實質的話，通常最後兩者都顧不好)，不管對帳面盈餘有何影響，Berkshire Hathaway Inc. 寧願以 X 價格買下一家好公司 10% 股權，而非以 2X 價格買下那家好公司 100% 股權，但大部份的公司經營階層偏好後者，而且對此行為總是找得到藉口。對於這種行為，我們歸納出三種動機

① 領導階層很少有缺少動物天性的，且時時散發出過動與戰鬥的意念	相對地在波克夏，即使是併購成功在望，管理當局心跳也不會加快一下。
② 大部份的公司或企業與其經營階層，多以 “規模”而非 “獲利”，作為衡量自己或別人的標準	問問那些名列 Fortune 500 大企業的負責人，他們可能從來都不知道他們的公司若以獲利能力來排的話，會落在第幾位
③ 大部份的經營階層很明顯的過度沉浸於小時候所聽到的，一個變成蟾蜍的王子因美麗的公主深深一吻而被救的童話故事，而認為只要被他們優異的管理能力一吻，被併購的公司便能脫胎換骨	如此的樂觀是必要的，否則公司的股東怎麼會甘心以二倍的價錢買下那家好公司，而非以一倍的價格自己從市場上買進。換言之，投資人永遠可以以蟾蜍的價格買到蟾蜍，而若投資人願意用雙倍的代價資助公主去親吻蟾蜍的話，最好保佑奇蹟會發生，許多公主依然堅信她們的吻有使蟾蜍變成王子的魔力，即使在她的後院早已養滿了一大堆的蟾蜍。

25. Berkshire Hathaway Inc. 認為有兩種情況的併購是會成功的

① 第一類是你買到的是那種特別能夠適應通貨膨脹的公司	通常它們又具備了兩種特徵，一是很容易去調漲價格 (即使是當產品需求平緩，而產能未充份利用也一樣) 且不怕會失去市場佔有率或銷貨量；一種是只要增加額外少量的資本支出，便可以使營業額大幅增加 (雖然增加的原因，大部份是因為通貨膨脹而非實際增加產出的緣故)，近十幾年來，只要符合以上兩種條件，雖然這種情況不多，即使是能力普通的經理人也能使這項併購案圓滿成功。
② 第二類是那些經營奇才	他們具有洞悉少數裹著蟾蜍外衣的王子